暗号資産とマクロ経済：金利、インフレ、米ドルの影響

金利が暗号資産にとって重要な理由

暗号資産の価格は、多くの力に同時に動かされます。そのうちマクロ経済の力とは、株式や債券、通貨も動かす力のことです。

金利とはお金を借りる値段であり、中央銀行が決める金利がほかのすべての金利の基準になります。米国では、連邦準備制度（FRB）の連邦公開市場委員会（FOMC）が、銀行同士が翌日物で資金を貸し借りする際の金利であるフェデラルファンド（FF）金利の誘導目標レンジを決めています。FOMCは2026年9月16日、このレンジを0.25%ポイント引き上げて3.75〜4.00%としました。利上げは2023年7月以来で、インフレが「高止まりしている」ことを理由に挙げています。

金利は、いくつかの段階を経て暗号資産に届きます。短期国債がほぼリスクなしでそれなりの利回りをもたらすとき、利息を生まず値動きの激しい資産を持つことは、安全な選択肢をあきらめる分だけ「機会費用」が大きくなります。FRB自身も、金利が下がると株式を保有する魅力が「高まりうる」と説明しており、金利が上がれば逆の効果が働きます。

暗号資産も同じ論理に従います。国際通貨基金（IMF）のワーキングペーパーによると、ひとつの共通要因で暗号資産価格の変動の80%を説明でき、FRBの金融引き締めは株式と同様に「リスクテイク経路を通じて」この要因を押し下げます。これは「暗号資産が市場リスクに対するヘッジになるという主張とは対照的」な結果です。

流動性：すべての市場の下を流れる潮

流動性とは、使えるお金がどれだけあり、どれだけ容易に動くかを表す言葉です。中央銀行はバランスシートを通じて流動性に影響を与えます。債券を買い入れれば（量的緩和）銀行システムにお金が供給され、保有債券を償還に任せて減らせば（量的引き締め）お金が吸収されます。お金が安く豊富なときには、その一部が投機的な資産に流れ込みます。

FRBの金利の推移を見ると、金融環境がいかに大きく揺れ動いてきたかがわかります。

IMFが「2020年初めの中央銀行による異例の危機対応」と呼ぶ措置のあと、暗号資産と米国株は「緩和的な世界の金融環境と投資家のリスク選好の高まりのなかで、そろって急騰」しました。FRBが2022年に急ピッチで利上げすると潮は引き、国際決済銀行（BIS）によれば、ビットコインやイーサをはじめ多くのコインがその年に約75%下落しました。

暗号資産には独自の流動性もあります。ドルなどの通貨に対して価値を安定させるよう設計されたトークンであるステーブルコインは、IMFの言葉を借りれば「暗号資産取引における資金の重要な待機場所」です。借り入れたお金も影響します。暗号資産市場の時価総額が2025年10月に4.4兆ドルでピークをつけたあと、レバレッジをかけたポジションの自動決済が「連鎖的な強制清算を引き起こし」、2026年3月末までの40%超の下落を深めたとIMFは分析しています。

ビットコインは「デジタルゴールド」か：データが示すこと

デジタルゴールドという考え方は、希少性に基づいています。ビットコインのコードは供給量を2,100万枚に制限しているため、中央銀行がお金を増やして物価が上がる局面でも価値を保てるはずだ、という主張です。筋の通った話ですが、データはそれほど明快ではありません。

2010〜2020年の週次データを使ったある研究は、ビットコインが「インフレ（またはインフレ期待）のショックに対して値上がりする」一方、金と違って金融不安が高まると下落することを示しました。2010年から2023年初めまでを対象とした2025年の研究もヘッジ効果を確認しましたが、それは消費者物価指数（CPI）のサプライズに対してだけで、主にビットコインの「初期」に見られたものでした。新型コロナウイルスの流行以降、この効果は「消え」、金のヘッジ効果はむしろ強まったといいます。

最大の実地テストも同じ方向を示しました。2022年6月の米国の消費者物価は前年同月比9.1%上昇し、1981年以来の大きな伸びとなりました。それでもビットコインとイーサは、中央銀行がインフレ抑制のために利上げを進めるなかで、その年に価値の約4分の3を失いました。2026年初めについても、IMFはリスク調整後で金、原油、新興国株のいずれもがビットコインを上回ったとしています。

米ドルの中心的な役割

暗号資産の大半は米ドル建てで取引され、暗号資産の世界の「現金」の大半はトークンの形をしたドルです。「中央銀行の銀行」とも呼ばれるBISによると、法定通貨担保型ステーブルコインの99.4%（時価総額ベース）は米ドルに連動しています。

ドルの強さは、価格の単位という以上の意味を持ちます。BISの研究は、ドルが「VIXなどのほかの指標に加えて、世界の投資家のリスク選好を示すバロメーター」になっていると指摘しています。VIXは、株式市場で予想される変動の大きさを示す指数です。投資家がリスクから離れると、ドルは上がりやすく、世界の金融環境は引き締まります。

米国外に住む人には、単純な計算の問題もあります。ドル建てのコインを持っていれば、円やユーロでのリターンには為替の動きが含まれます。ドル建てでは横ばいのコインでも、自国通貨で見れば値上がりしたり値下がりしたりすることがあります。

株式との連動はどう変わってきたか

相関とは、2つの価格がどれだけ一緒に動くかを示す指標で、−1（逆方向）から0（無関係）を経て+1（完全に連動）までの値をとります。かつて暗号資産は、米国の大企業500社で構成されるS&P 500などの株価指数と無関係に見えたため、分散投資の手段として宣伝されていました。それはマクロ環境とともに変わりました。

IMFの2022年の研究では、ビットコインと新興国株の相関も17倍の0.34に上昇しており、ビットコインは「リスク資産として振る舞ってきた」と結論づけています。2023年のIMFの論文は、この上昇が機関投資家の参入と時期を同じくしていたことを示しました。2026年には、IMFの「Crypto Assets Monitor」が、S&P 500からビットコインへのショックの波及は逆方向より大きいと報告しています。

ただし、この関係は固定したものではありません。2022年にステーブルコインのTerraUSDと取引所のFTXが破綻した際、BISは「暗号資産の世界の外にある広い金融環境への影響はほとんど見られなかった」としています。株式が暗号資産を引きずり下ろすことはあっても、暗号資産が株式を道連れにするとは限らないのです。

ステーブルコイン：暗号資産と米国短期国債のつながり

トークンをいつでも1ドルで償還できるようにするため、ステーブルコインの発行体は準備資産を持っており、その多くは米国短期国債（Tビル）、つまり満期が1年以内の米国債です。IMFによると、2026年3月時点でテザーのUSDTの準備資産の約61%を短期国債が占め、サークルのUSDCでは、翌日物の国債レポ取引（国債を担保にしたごく短期の貸付）が約53%を占めていました。

法律も同じ方向を向いています。2025年7月に署名された米国のGENIUS法は、決済用ステーブルコインを少なくとも1対1で、現金、銀行預金、残存期間93日以内の短期国債、翌日物レポなどの資産で裏付けるよう求めています。また、保有しているだけの人に発行体が利息を払うことを禁じているため、準備資産から得られる収益は発行体のものになります。

こうしてステーブルコインは、まだ控えめとはいえ、米国の短期債の目立つ買い手になっています。IMFによると、その短期国債の保有額は2023年末からほぼ倍増しましたが、MMF（マネー・マーケット・ファンド）は短期国債全体の41%と、はるかに多くを保有しています。BISのワーキングペーパーは、ステーブルコインに35億ドルが流入すると、3カ月物短期国債の利回りが10日以内に最大約4ベーシスポイント（0.04%ポイント）低下し、国債市場にストレスがかかっているときはその効果が大きくなると推計しています。

何に注目し、どう読むか

マクロの状況を追うのに、何かを予測する必要はありません。市場が反応しやすいのはサプライズ、つまり発表された数字と予想との差と、その差が次の金利判断に何を意味するかです。

まずは中央銀行です。2026年に残るFOMCの会合は10月27〜28日と12月8〜9日で、12月の会合では新しい経済見通しも公表されます。欧州では、欧州中央銀行（ECB）が預金ファシリティ金利を2026年9月16日から2.50%に引き上げました。今年2回目の利上げです。

次にインフレです。米労働統計局（BLS）によると、米国の消費者物価は2026年8月までの12カ月で3.4%上昇し、9月分は10月14日に発表される予定です。なお、FRBは2%の物価目標を、米経済分析局（BEA）が公表する別の指標、個人消費支出（PCE）価格指数で測っています。

こうした数字は、暗号資産が次にどう動くかを教えてくれるものではなく、どのような環境で取引されているかを教えてくれるものです。注文の仕組みについては、注文・スプレッド・スリッページのガイドをご覧ください。